Сравнительный анализ финансовых организаций имеет свои особенности. Они зависят от того, какой деятельностью занимается финансовая организация. Ранее мы выявили различия между банковским бизнесом TCS Group, небанковским, но тоже финансовым бизнесом Мосбиржи и QIWI.
Когда мы оцениваем баланс компании вне банковского сектора, то нас интересуют активы. Они формируются в результате осуществления деятельности компании, путём привлечения финансирования от акционеров или кредитных организаций.
Оценивая банковский бизнес, нас в первую очередь интересует капитал. Капитал для банков — это те собственные средства, которые были получены в результате деятельности и необходимы для исполнения своих обязательств перед кредиторами и акционерами в случае наступления неблагоприятных обстоятельств. И если для небанковских компаний займы могут быть источником формирования активов, то банки должны исполнять обязательства за счёт собственных средств, а не заёмных. Обязательства для банков рассматриваются в качестве источника формирования финансовых продуктов (кредитов, овердрафтов, лизингов и пр.), то есть того, что в последующем принесёт банку прибыль. В свою очередь прибыль, то есть тот результат, который компания получила в процессе осуществления своей деятельности, является источником капитала. В отчёте этот источник так и называется — нераспределённая прибыль.
Сравнительный анализ банков
На рисунке 1 представлены четыре представителя банковского сектора: TCS Group (TCS), «Сбербанк» (SBER), «ВТБ» (VTBR) и «Банк «Санкт-Петербург» (BSPB), а также место каждого из них в секторе в зависимости от оценки P/BV и ROE.
На рисунке 2 приведена оценка компаний по мультипликатору P/BV (по состоянию на январь 2022 г.) и средняя оценка ROE.
Когда с помощью сравнительного анализа мы ищем неэффективность рынка, обычно нас интересуют компании с низкой оценкой и высокой рентабельностью. На диаграмме на рисунке 1 они были бы расположены в левом верхнем углу. Но в нашем случае — при анализе банков — эта часть пустует. Оценка компании по мультипликатору P/BV тесно связана с ROE. Этот показатель является для банков одним из ключевых: чем он выше, тем рентабельнее банк.
Так, на каждый рубль TCS Group зарабатывает почти 35 копеек. Ближе всех к нему идёт «Сбербанк», который показывает ROE в 17,17%. Замыкает четвёрку «ВТБ».
Высокий ROE связан с высокой оценкой банка по мультипликатору P/BV. Рынок закладывает в более рентабельные бизнесы более быстрый рост прибыли, при этом капитал банков формируется преимущественно за счёт нераспределённой прибыли. Чем больше капитал, тем больше банк, поэтому логично, что быстрорастущая компания оценена выше, чем та, которая растёт медленнее.
Этот вывод может подтвердить диаграмма, которая приведена на рисунке 3. Она отражает рост капитала банков за период 2014–2020.
Капитал TCS Group рос быстрее, чем капитал других банков, поэтому логично, что компания оценена дороже. Рынок понимает, что банки используют капитал для последующих инвестиций, которые обычно возвращаются в виде прибыли. Затем часть прибыли может распределяться между акционерами, а остальное — возвращается в капитал и направляется на инвестиции. При этом эффективность не зависит от размера капитала, однако это важная составляющая, с помощью которой можно найти справедливую стоимость компании.
Сравнительный анализ банков и QIWI
Хотя основной бизнес QIWI связан с платежами, а не с процентным доходом, нераспределённую прибыль компания обычно направляет на инвестиции. Поэтому капитал для QIWI столь же важный показатель, как для банков. В нашем случае — TCS Group, «Сбербанка», «ВТБ» и «Банка «Санкт-Петербург».
Если поместить QIWI на сравнительную диаграмму вместе с анализируемыми банками, то компания окажется рядом со «Сбербанком».
QIWI имеет рентабельность чуть выше, чем «Сбербанк», при этом её оценка ниже. Однако для сравнительного анализа будем учитывать среднюю рентабельность компаний, чтобы исключить временные влияния.
Ранее мы говорили о проектах QIWI, которые не принесли успеха и были своевременно закрыты — «Совесть» и «Рокетбанк». При этом оба проекта оказывали сильное влияние на финансовые результаты компании, а следовательно, и на рентабельность.
Давайте обратимся к рисунку 6, на котором отражена динамика ROE «Сбербанка», TCS Group и QIWI в период 2014–2020. На диаграмме видно, что ROE «Сбербанка» и TCS в последние годы снижается, а ROE QIWI, наоборот, растёт.
Таким образом, с помощью сравнительного анализа сложно оценивать стоимость компаний из финансового сектора, особенно тех, которые занимаются банковской деятельностью. Чтобы делать предположения о справедливой стоимости, нужно обязательно учитывать особенности бизнеса, рентабельность и пытаться спрогнозировать будущий рост капитала.
Справедливая стоимость QIWI.
