Обзор сельскохозяйственного сектора Московской биржи

На Московской бирже к отрасли сельского хозяйства (сельхозпроизводства) можно отнести всего три компании: ПАО «Русагро» (AGRO), ПАО «Группа «Черкизово» (GCHE) и ПАО «Русская Аквакультура» (AQUA).

Сразу стоит сказать об особенностях обращения «Русагро» на Московской бирже. В России торгуются депозитарные расписки компании, и для российских инвесторов покупка этих бумаг считается приобретением ценных бумаг иностранных эмитентов. Это необходимо учитывать в связи с ограничениями на владение подобными бумагами. Кроме того, дивиденды по депозитарным распискам «Русагро» выплачиваются в долларах, и брокер не является налоговым агентом по данному виду дохода, соответственно, подавать декларацию и платить налог необходимо самостоятельно. Пять депозитарных расписок являются эквивалентом одной акции компании.

Первоначально компания создавалась для переработки и импорта сахара-сырца, но со временем она трансформировалась в вертикально интегрированный сельскохозяйственный холдинг, производящий, кроме сахара, масложировую продукцию и свинину. Позже линейка производимых товаров была расширена за счёт молочной продукции, однако на её долю в настоящее время приходится всего несколько процентов от общей выручки. На рисунке ниже показано распределение ресурсов компании по сегментам производимой продукции.

Учитывая направления деятельности «Русагро», более правильно причислить компанию к сектору производства продуктов питания, отчасти поэтому она включена в Индекс потребительского сектора Московской биржи. Более подробно о деятельности «Русагро» читайте в этой статье. Хотя она и датирована мартом 2019 г., с тех пор не было кардинальных изменений.

Если анализировать финансовые показатели компании за последние пять лет, то может сложиться впечатление, что они стагнируют. Чистая прибыль упала практически вдвое, рентабельность — в четыре раза (с 40% по итогам 2015 г. до 10% по итогам 2019 г.). Дивиденд на акцию снизился в два раза. Хотя если учитывать практически систематическую девальвацию рубля в этот период и тот факт, что дивиденды выплачиваются в долларах, то ситуация может быть не настолько ужасной.

Выручка компании значительно выросла с 2015 г., при этом основной её рост пришёлся на 2019 г. Однако рост выручки не сопровождался сопоставимым увеличением операционной прибыли. Более того, маржа операционной прибыли снижалась.

В период 2015–2017 ПАО «Русагро» проводило допэмиссии. Количество акций в обращении выросло с 23,5 млн до 26,9 млн штук, то есть чуть более чем на 14%. Однако это не «спасло» рыночную капитализацию компании. Если на конец 2015 г. «Русагро» можно было оценить в 117 млрд руб. по рыночным ценам Московской биржи, то к концу 2019-го стоимость компании упала до 87 млрд. С другой стороны, за период 2015–2019 собственный капитал «Русагро» увеличился с 70,5 млрд руб. до 106,8 млрд руб.

По состоянию на конец 2019 г. чистый долг «Русагро» составлял 95,7 млрд руб., чистая прибыль — 9,7 млрд руб. Долг в десять раз превышает чистую прибыль, это значит, что компания сильно закредитована. «Русагро» торгуется на отечественном рынке примерно на уровне одного капитала.

Отмечу, что акции «Черкизово» не включены ни в один из индексов биржи. Значит, они имеют довольно низкую ликвидность. Учитывайте это при принятии инвестиционных решений.

Компания позиционирует себя как производитель мясной продукции, хотя в годовом отчёте за 2019 год среди операционных показателей также фигурируют результаты растениеводческого сегмента.

На первый взгляд может показаться, что растениеводство является существенным компонентом итоговой выручки. Если оценивать операционные показатели, то видно, что продажи растительной продукции в тоннах находятся на втором месте после продуктов птицеводства. Однако если анализировать структуру выручки в рублях, то станет понятно, что аграрный сегмент практически не влияет на общую выручку компании. Общая выручка «Черкизово» составила 120 млрд руб., из них на долю растениеводства пришлось около 6 млрд.

Эту компанию также будет правильнее причислять к сектору производства продуктов питания, нежели к сельскохозяйственному. Более подробно о деятельности ПАО «Группа «Черкизово» читайте в этой статье, а здесь мы проанализируем финансовые показатели компании за последние пять лет.

Первое, что бросается в глаза, — практически монотонный рост выручки за период с 2015 по 2019 г. Однако он не трансформируется в соответствующий рост ни операционной, ни чистой прибыли. Конечно, формально операционная прибыль выросла за пять лет, но всё равно остаётся ощущение, что это больше похоже на колебания, нежели на тренд. Эти выводы подтверждаются со стороны чистой прибыли — при большой волатильности она «топчется» на месте и за время с 2015 г. выросла незначительно.

Рентабельность собственного капитала находится на довольно низком уровне. Только по итогам 2018 г. показатель ROE превысил 15%, а большую часть времени он находился на уровне 10%.

Тем не менее, несмотря на плохие финансовые показатели, собственный капитал компании значительно вырос за пять лет — с 53,1 млрд до 61,8 млрд руб. (приблизительно на 16%). Также с 2015 г. количество акций в обращении уменьшилось — с 43,9 млн до 41 млн штук (-6,6%), то есть компания выкупала собственные акции, что может восприниматься акционерами положительно.

Теперь немного о дивидендной истории. Вряд ли её можно назвать выдающейся — размер дивиденда сильно меняется от года к году, и его рост на длительном промежутке времени можно назвать весьма условным. В период с 2006 по 2013 г. «Группа «Черкизово» вообще не выплачивала дивиденды.

Несмотря на довольно посредственные финансовые показатели последних лет, компания довольно дорого оценивается рынком — на конец 2019 г. её рыночная капитализация составляла почти 360 млрд руб. При этом собственный капитал был чуть меньше 62 млрд руб., то есть «Черкизово» оценивается рынком почти в шесть капиталов. Для среднего ROE на уровне 10% это очень дорого. Вероятно, что столь высокая оценка является следствием выкупа акций в 2017–2018 гг., при фри-флоат 3–4% легко «задрать» цену даже небольшими объёмами покупок. С другой стороны, при дивидендах в размере 100 руб. цена акции около 1800 руб. (в момент написания статьи) не выглядит чрезмерно завышенной.

«Русская аквакультура» — единственная компания в РФ, работающая в сегменте морской аквакультуры. Специализируется на выращивании форели и лосося и производстве соответствующей рыбной продукции. Компания создана в 1997 г. и начала свою деятельность в 1999-м с открытия завода по производству готовой продукции. Постепенно география присутствия «Русской аквакультуры» расширялась, увеличивалась филиальная сеть, и с 2007 г. компания стала развивать рыбоводческое направление бизнеса с приобретением форелеводческого хозяйства в Карелии. В 2012 г. была запущена ферма с атлантическим лососем в Баренцевом море в Мурманской области. В 2017 г. компания приобрела два норвежских завода по выращиванию молодняка форели и лосося.

В своём годовом отчёте «Русская аквакультура» отмечает высокий уровень биологического риска, присущего рыбоводческому бизнесу. В качестве примера компания приводит гибель 70% поголовья рыбы в 2015 г. Этот факт, конечно, отразился на финансовых показателях. Более подробно о деятельности компании читайте в этой статье.

Перейдём к финансовым показателям. Чистая прибыль за последние пять лет сместилась от убытков (в 2015 г.) к существенной прибыли. Несмотря на высокую волатильность итогового финансового результата, виден уверенный растущий тренд. Это подтверждается соответствующим ростом выручки. Операционная прибыль имеет сходную динамику, её маржа довольно хорошая. Самый низкий уровень за период 2015–2019 был в 2017 и 2018 г., и даже тогда она составляла 13–14%. В лучшие годы операционная прибыль составляла 30% и выше от общей выручки. 

В 2015–2016 гг. собственный капитал компании находился в отрицательной зоне (соответственно, ROE не рассчитывался за эти годы) и стал положительным только к концу 2016 г. Но в последнее время рентабельность собственного капитала была очень высокой — выше 30%. Инвесторы оценили столь высокие показатели — компания торгуется на рынке значительно дороже собственного капитала.

В 2017 г. «Русская аквакультура» провела допэмиссию, в результате которой количество акций в обращении увеличилось с 79,3 млн до 86,6 млн штук. В 2019 г. акций стало больше ещё примерно на 500 тыс. штук.

За всю свою публичную историю компания ни разу не выплачивала дивиденды. Однако на собрание акционеров 31 августа 2020 г. был вынесен вопрос об утверждении размера дивидендов по итогам полугодия 2020.

Всё написанное в данной статье является личным мнением автора и не может рассматриваться как инвестиционная рекомендация.