Облигация: инструкция по применению

Пояснение основных терминов для начинающих
Руслан Ситдеков
Начальник отдела инструментов с фиксированной доходностью, «Открытие Брокер»
Облигации: основные параметры

В финансовой вселенной огромное множество инструментов и каждый обладает своей спецификой. Облигация как и большинство других инструментов рынка капитала, используется для привлечения средств на развитие компании.. У неё есть свои параметры, причём цена — далеко не главный из них, хотя и несёт в себе определённую информацию для инвестора. Например, опытный трейдер в зависимости от уровня цены облигации может сразу определить, есть ли у компании проблемы с тем или иным займом.

Для начала перечислим основные параметры облигации, о которых пойдёт речь в данной статье. Поскольку облигация — инструмент займа, у неё есть ставка (купон), и самый главный показатель — доходность, которую она приносит инвестору. Доходность может быть нескольких видов, цену облигации номинально можно назвать «производной» от доходности. На облигацию влияют изменения процентных ставок на денежном рынке (это значимо для «коротких» облигаций, срок которых до двух лет) и прогнозы роста/падения экономики (для «длинных» облигаций, сроком от 5 лет и более). Срок облигации — ещё один важный параметр, он равен промежутку времени между датой покупки и датой погашения. Для понимания волатильности цены (изменения стоимости при изменении доходности) значимы также дюрация Маколея (или просто дюрация) и модифицированная дюрация.

Теперь обо всём по порядку.

Цена облигации
Начнём с самого простого параметра — цены. В отличие от номинала облигации она постоянно меняется под влиянием тех или иных факторов (изменения процентных ставок, ликвидности, инфляции, кредитного риска эмитента) и чаще выражается не в валюте, а в процентах от номинала. Например, у российской локальной облигации цена 98% от номинала (1000 руб.), это значит, что в рублёвом эквиваленте она стоит 980 рублей, и это будет «чистой» ценой облигации. Номинал облигации — это стоимость, установленная эмитентом. У российских локальных облигаций в большинстве случаев она равна 1000 рублей на одну бумагу и выплачивается в дату погашения выпуска, если нет иных условий. Стандартный торговый лот включает в себя 1 облигацию, т.е. 1000 рублей, но может включать и другой объём. Например, на рынке еврооблигаций, стандартный номинал — $1000, но торговый лот может быть $50 000-200 000.

Если есть «чистая» цена, значит должна быть и «грязная». «Грязная» цена включает в себя НКД (накопленный купонный доход), то есть тот доход, который рассчитывается по количеству дней, прошедших с даты выпуска облигации или даты выплаты предыдущего купонного дохода. В отличие от банковского депозита облигации позволяют инвестору при неизменности цены в любой торговый день зафиксировать свой доход, продав бумаги.

Купон — это регулярный платёж за пользование заёмными средствами в виде облигаций, выраженный в процентах от номинала. Для бумаг, выпущенных в российских рублях или долларах США, купон, как правило, выплачивается раз в полгода, но могут быть и иные сроки (квартал или год, например). Предположим, у российской облигации «чистая» цена 98% и купон 10% годовых, который выплачивается раз в полгода. Мы купили облигацию через 3 месяца после размещения, значит, НКД составит ~¼ от годового купона — 2,45% (9,8/4). Для расчёта НКД нам понадобится так называемый базис расчёта, т.е. условное количество дней в году. Для российских локальных облигаций он равен 365 дням:

t0 — дата покупки;
t1 — дата продажи/фиксации.

Таким образом, «грязная» цена составила 98,00%+2,45%=100,45% или 1004,50 руб.

Зачем нужная «грязная» цена? Во-первых, чтобы понимать затраты на покупку облигации без учёта комиссии, во-вторых, для расчёта волатильности цены при изменении доходности, т.е. понимания того, сколько мы можем заработать при падении доходности или потерять при её росте (подробнее об этом расскажем позже).

Доходность

Перейдём к наиболее важному показателю при торговле облигациями — доходности. Формулы её расчёта достаточно сложные, но этого не стоит пугаться, т.к. любой торговый терминал, в частности QUIK или Bloomberg, сам считает этот показатель. Для самостоятельного расчёта можно обратиться к ресурсам Excel. Рассмотрим три основных вида доходности, которые используются при торговле: эффективную (доходность к погашению), простую и текущую.

Доходность к погашению или эффективная доходность (ЭД) — та, которая будет получена, если держать облигации до погашения. Она указывается в годовых процентах и может рассчитываться с учётом реинвестирования купонных платежей в течение года (когда полученные купоны используются для покупки той же облигации). Эффективная доходность (ЭД). Данный показатель важен для портфельных инвесторов, которые используют полученный доход для наращивания своих инвестиций. Если купон не реинвестируется, то речь идёт о простой доходности (ПД). В этом случае инвестор, как классический банковский рантье, использует полученный купонный доход для нужд, не связанных с инвестициями. Показатель текущей доходности (ТД) интересен для спекулянтов или в случае краткосрочных инвестиций, т.к. он учитывает только текущий купонный период и предполагается, что «чистая» цена облигации в этот период останется неизменной. Также применяется показатель «худшей» доходности — когда у облигации есть встроенный опцион колл или пут (оферта). Тогда рассчитывается доходность до погашения и оферты, а затем выбирается наименьшая. Для расчёта эффективной доходности лучше использовать Excel, в частности формулу «ДОХОД». Простая и текущая доходности считаются по следующим формулам:

Например, мы купили российскую локальную облигацию (19/05/17) с погашением через 5 лет (19/02/22) по цене 98% и годовым купоном 10%, тогда: эффективная доходность будет равна 10,54%, простая доходность будет равна 10,22%, а текущая доходность — 10,20%.

Дюрация

Теперь поговорим о дюрации (дюрации Маколея) и первой производной функции цены от доходности — модифицированной дюрации. В отличие от срока до погашения облигации (измеряется в годах), дюрация (Д) представляет собой оценку средней срочности потока платежей по облигации с учётом дисконтирования стоимости отдельных выплат. Проще говоря, дюрация — это средний срок окупаемости инвестиции. Дюрация также является мерой чувствительности цены к изменениям процентных ставок. Чем выше дюрация, тем больше волатильность доходности в зависимости от изменения цены. Модифицированная дюрация (МД) характеризует реакцию «грязной» цены облигации на изменение доходности к погашению. Для расчёта простой дюрации лучше использовать формулу из Excel «ДЛИТ», а для расчёта модифицированной — «МДЛИТ» или:

Для предыдущего примера показатели будут следующие: Д — 3,80 и МД — 3,61. Для наглядности инвесторы используют так называемые кривые доходностей, чтобы понимать какую доходность приносит та или иная облигация на определённом сроке, пример кривой ОФЗ-ПД (ПД — постоянный доход) на закрытие 19/02/18 ниже (по оси Y — доходности, по оси Х — дюрация):

Рис. 1. Пример кривой доходности облигации
Расчёт волатильности цены облигации

Зависимость цены и доходности обратно пропорциональна, т.е. если цена растёт, то доходность падает и наоборот. Для расчёта изменения цены (нам понадобятся следующие показатели: «грязная» цена, модифицированная дюрация, изменение доходности (и выпуклость (В) – показатель, отражающий, как меняется значение модифицированной дюрации при изменении доходности. Предположим, что эффективная доходность облигации из предыдущего примера (напомним, что в день покупки НКД был за 3 месяца) изменится на 1 пп вверх, т.е. вырастет с 10,54% до 11,54%, тогда ее «грязная» цена изменится приблизительно на 3,54 пп или станет 100,45%-3,54%=96,91%:

Для более простого расчёта можно использовать упрощённую формулу, чтобы не вычислять показатель выпуклости, который важен в первую очередь при длительных сроках инвестирования и значительных изменениях доходности:

В итоге, оперируя всеми вышеизложенными показателями, можно с легкостью управлять своими инвестициями в облигации, понимать, как портфель изменится в той или иной ситуации (перечисленные в статье показатели доступны в торговых терминалах QUIK, Bloomberg и на сайтах Cbonds и Rusbonds).