Меню
Меню

Облигации: доходность и вероятность

Пару слов об этих параметрах долговых ценных бумаг
Григорий Богданов
Личный брокер «Открытие Брокер»

Пока рынок не показал даже минимальную коррекцию, продолжим говорить об облигациях. ЦБ РФ всё активнее поднимает вопрос о снижении ставки на 0,5% и не где-то в далёком будущем, а в самой непосредственной краткосрочной перспективе. В первую очередь это скажется на облигациях.

Какие облигации сейчас присутствуют на рынке? Традиционные категории сейчас включают:

  • ОФЗ с доходностью 7–7,5%, стремительно падающей на фоне спроса, RGBI уже почти вернулся к прошлогоднему максимуму;

  • субфедеральные (муниципальные) облигации с доходностью 8–9%, от верхней планки они тоже уже оттолкнулись и всё больше тяготеют к середине интервала;

  • корпоративные с доходностью 8,5–9,5% и высокодоходные, имеющие двузначную доходность, которая может выходить даже за заветную формулу «ключевая ставка + 5%».

О последних прежде всего и пойдёт речь.

Покупка облигаций — специфическая затея, и не каждый её воспринимает позитивно. Само действие имеет много схожего с бесплечевой продажей опционов: время работает на нас (ежедневное приращение НКД до даты выплаты купонного дохода), мы заранее оговариваем конечный доход (который может быть повышен при наличии действий или стечении определённых обстоятельств, но мы чётко знаем, сколько получим при бездействии к обозначенной дате). Конечно, нет характерной для опционов нелинейности в изменении цены, но есть нелинейность другого рода, которая позволяет провести некую аналогию.

Покупка облигаций редко имеет состояние «хорошо», чаще это выбор между состояниями «нормально» и «плохо». «Нормально», когда мы колеблемся где-то недалеко от номинала плюс-минус, получаем купонный доход и амортизацию, если она предусмотрена. Но понятие «ненормально» это обычно что-то негативное, и в этом случае цена активно стремится вниз.

Человеческая психология в принципе всегда кратно переоценивает негативные события, значительно острее на них реагирует. Мы больше обращаем внимание на отрицательные качества, детали. Негативящий человек подсознательно кажется нам более грамотным, а его доводы более убедительными.

Всё это мы видим и в акциях, но они могут и вырасти кратно, и исходя из этого повышенный риск может быть оправдан для тех, кто к нему готов. Облигации обычно кратно не вырастают. Поэтому достаточно понятно, что многих может не устраивать такая ситуация, когда при «нормально» мы получаем ограниченный доход (обычно не всегда высокий), а при «ненормально» скорее перейдём в «плохо» и получим солидный убыток (стремительно возникающий и увеличивающийся). Сомнительно, что эта ситуация вообще кого-то бы устраивала, если бы это были единственные факторы. В ситуации, когда потенциальная прибыль не равна потенциальному риску, и это неравенство складывается не в нашу сторону, важно учесть ещё одну категорию. Вероятность.

На бирже нет ничего стопроцентного. Есть близкая к этому вероятность (99,9999%, допустим), но даже если вы купили самые надёжные облигации (ОФЗ), то всё ещё могут быть неприятные нюансы. Скажем, вы купили низкорисковые короткие ОФЗ, но через неделю вам потребовались деньги, облигация едва успела окупиться, но снизилась в цене и дала небольшой убыток. А уж если вы решили подзаработать и купили максимальную доходность на длинных ОФЗ в марте 2018 года, то уже через полгода могли бы быть в отчаянии от этой безрисковой затеи.

Вы покупаете не просто доходность. Вы покупаете множество других характеристик, которые при несоответствии вашей инвестиционной цели или риск-профилю, могут обратить всю идею в катастрофу. Из всех мест, где вам не стоит смотреть на других, биржа является актуальнейшим.

Поговорим о вероятности. Наш мозг плохо работает с этой характеристикой, и даже там, где теория вероятности однозначно намекает на целесообразность вложений, не всем легко сдвинуться с мёртвой точки безрисковости.

Точно вероятности рассчитываются только в задачках по теории вероятности, а в реальных условиях всё весьма неоднозначно. И эта неоднозначность особенно актуальна для корпоративных облигаций.

В начале текста я разделил корпоративные и высокодоходные облигации. Но, допустим, мы видим облигацию, предлагающую 12%. Что это за бумага? Она всегда давала 12%, или раньше было 9%, а потом что-то поменялось? А что могло поменяться? Зачастую, именно вероятность.

Рационально разделять корпоративные облигации, которые стартовали с высокой ставки, и облигации, которые к ней пришли. Это совершенно разные ситуации, которые поверхностно могут предлагать одну и ту же ставку.

Одно дело, когда мы видим размещение относительно небольшой региональной компании. Она может быть застройщиком или заниматься лизингом, быть представителем IТ-сферы или с/х сектора. Да, скорее всего, у неё немалая долговая нагрузка, слабо представлена публичная информация, отчёты по РСБУ лишь за пару-тройку лет. Но это реальность подобного бизнеса, статус кво. Фундамент, на котором компания стоит. Конечно, колосс на глиняных ногах. Но пока он стоит. Всё сложно, но просто никогда и не было.

Другое дело, когда более крупная компания внезапно начинает испытывать финансовые сложности. Примеров за последние годы мы видели множество. Здесь и АО «Рофл», и «Бездомные деньги», и «Трансвоздух», и финансовый холдинг известного поэта, и, конечно, знаменитая угольная компания, куда скорее паровозик из QUIK доедет, чем самосвал. Все совпадения случайны. Что-то из этого закончилось хорошо, что-то не очень.

В итоге при желании получить повышенную доходность (без этого желания заниматься размышлениями на эту тему в принципе нецелесообразно, есть ОФЗ, в крайнем случае, муниципалы) мы встречаем две диаметрально противоположные ситуации, где в ситуации «сложно», происходят разные действия.

  • ВДО (высокодоходная облигация): было «сложно» (покупаем), стало «совсем сложно» (фиксируем убыток, продавая по остаточной стоимости, в лучшем случае — бумага хоть как-то окупилась).

  • ПКО (проблемная корпоративная облигация): было «нормально» (не покупали, т.к не устраивала доходность, если мы охотимся за двузначной), стало «сложно» (покупаем в расчёте на получение повышенной доходности и нормализацию ситуации).

Одна и та же ставка, но разные сюжеты. Исходя из них — разная вероятность.

Ситуация с ПКО требует гораздо большего профессионализма, т.к. при переходе от типичной ситуации к нетипичной важно понять глубину этой нетипичности. При работе с ВДО главное, что необходимо сделать, это провести разумную диверсификацию. ПКО возникают реже, скорее всего, будут более волатильны и потребуют тщательного наблюдения.

Вопрос работы с ВДО/ПКО будет набирать актуальность по мере снижения доходности рынка. Будете ли вы инвестировать в ОФЗ, если они начнут приносить менее 6% годовых? Поэтому к задаче оценки и распределения рисков мы будем возвращаться снова и снова. Но об этом уже в других статьях.

В теории всё кажется простым и понятным – подводные камни всплывают, как правило, уже в процессе торговли. Чтобы минимизировать их количество, попробуйте для начала приумножить виртуальные деньги – откройте учебный счёт в «Открытие Брокер». И не забудьте подписаться на наши обновления, чтобы быть в курсе свежих статей – так вы сможете развиваться одновременно по всем направлениям!