Меню
Меню

Облигации «Балтийского лизинга»

Анализ предложения на конкретном примере
Григорий Богданов
Личный брокер «Открытие Брокер»

Сегодня обсудим консервативную облигационную историю, о которой мне рассказал коллега. Периодически я и сам просматриваю облигационный календарь на предмет предстоящих размещений, а потом изучаю те компании, которые ранее мне не встречались. Так произошло с «Балтийским лизингом», который планирует размещаться 8 июля.

В этой статье я расскажу не только о том, что заставило меня обратить внимание на этот выпуск, но и затрону процедуру анализа бумаги в целом.

Обратите внимание.

Текст статьи не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией, а ориентируется на рассмотрение подхода к анализу некоторых показателей компании.

Для начала я проверяю, какие есть выпуски на текущий момент, были ли успешно погашенные, а также были ли дефолты у компании в прошлом. Чем больше у компании успешного опыта обслуживания своего долга, тем лучше. В данном случае — никаких претензий.

Далее отправляемся на сайт самой компании, чтобы лучше познакомиться с бизнесом. Компании с третьим уровнем листинга обычно не балуют акционеров избыточной информацией. Найти нужные подробности, презентации и даже отчётность зачастую нелегко. Что касается сферы деятельности, в данном случае гадать нет необходимости, лизинговое направление прямо указано в названии. В целом лизинговые компании достаточно популярны на долговом рынке, немало интересных вариантов в секторе ВДО.

Облигации «Балтийского лизинга» не ВДО, это можно понять как по текущим выпускам, торгуемым с доходностью 9,3%, так и по предстоящему первому купону 9,4-9,6%. Если бумага заинтересует, она вполне может составить компанию другим корпоративным облигациям. На мой взгляд, интересные корпораты сейчас должны быть с доходностью 9% с премией +2% к коротким ОФЗ.

На сайте компании содержится информация, что «Балтийский лизинг» — это лизинговая компания почти с тридцатилетним опытом работы на рынке, входит в топ-10 лизинговых бизнесов. 

Также на сайте можно найти динамику лизингового портфеля. Достаточно хорошее поступательное движение с ускорением в последние годы. Неудивительно, что, видя новые возможности на горизонте, компания привлекает денежные средства для расширения.

В отличие от бумаг сектора ВДО, у «Балтийского лизинга» легко найти отчётность, причём она:

  • опубликована с 2011 года,

  • сформирована по МСФО,

  • аудированна представителем «Большой четвёрки» (в нашем случае PwC).

Лизинговая компания имеет отчётность финансовой компании, что серьёзно отличается от ситуации, когда вы разбираете производственный бизнес. Не имеет большого смысла расчёт чистого долга, отсутствует EBITDA. При этом отсутствует капитализация, поскольку компания не имеет листинга. Но это не значит, что анализировать нечего. 

Для начала в балансе следует обратить внимание на два момента.

1. Соотношение заёмных средств к активам, коэффициент финансовой зависимости.
Можно вместо этого посчитать коэффициент финансовой независимости, разделив собственный капитал на активы, но динамику собственных средств я решил рассмотреть отдельно.

Для финансовых компаний подобное соотношение всегда высоко. Для начала важно, чтобы обязательства не превышали активы (но это сразу видно по отрицательному капиталу). Однако, построив динамику по годам, виден важный момент: динамика активов шла опережающими темпами по отношению к динамике обязательств, благодаря чему финансовая независимость постепенно улучшалась год к году. 80% это уже вполне адекватный уровень для подобной отрасли.

2. Динамика собственных средств. 

Как я отмечал выше, для начала вообще важно наличие собственных средств. Когда же они растут так, как у «Балтийского лизинга», комментарии излишни: компания год за годом улучшает своё финансовое состояние. 

Переходим к отчёту о прибылях и убытках. Вместо операционной прибыли — чистые процентные доходы. Учитываю их без резерва, который может быть создан по разным причинам, и в каждом конкретном случае (когда величина резерва оказывает серьёзное влияние) имеет смысл разбираться отдельно. Это важно не только для банковских компаний, например, анализируя Московскую биржу, мы также следим за комиссионными и процентными поступлениями. Сейчас важно, как эти поступления трансформируются в чистую прибыль. 

Динамика совпадает, операционный доход в дальнейшем адекватно трансформируется в чистую прибыль. 

В заключение рассмотрим рентабельность, в качестве основы я выбрал рентабельность капитала. Считать её можно по-разному, но важно понимать, что при расчёте показателя берутся цифры из разных документов: чистая прибыль из отчёта о прибылях и убытках и капитал из баланса.

Эти документы отличаются по характеру отображения данных. Отчёт о прибылях и убытках показывает динамику за период, в то время как баланс показывает состояние на дату. Брать последнее значение чистой прибыли к последнему значению капитала некорректно, т.к. в этом случае оценивается заработанное за период к конечной точке. А оценивать лучше или к начальной точке (это самый простой вариант, чистая прибыль делится на капитал предыдущего периода, т.е. к стартовой точке), или к среднему значению за период (в этом случае чистая прибыль делится на средний капитал за период, т.е. сумму начального и конечного капитала, делённую на два). Я пошёл по второму пути, определив отношение чистой прибыли к среднему капиталу, и получил динамику ROE. 

Опережающий рост капитала формально снизил рентабельность, собственные средства с 2011 года выросли в шесть раз, а чистая прибыль — в четыре. Однако последние пять лет показатель стабильно удерживается на очень достойном уровне, выше 20%.

Исходя из того, что ожидаемая купонная доходность выше доходности к погашению торгуемых на МосБирже выпусков, можно ожидать, что цена на текущий выпуск вырастет после размещения. В этом случае, приобретая бумагу сразу после размещения, через некоторое время можно её продать чуть дороже (дальнейшее снижение ключевой ставки позволит это сделать), либо продолжать держать, получая хорошую купонную доходность. 

Бумага также будет высвобождать денежные средства через частичное погашение тела облигации (амортизацию). Амортизация будет проходить вместе с квартальными купонными выплатами.

Трёхлетний срок облигации комфортен для индивидуального инвестиционного счёта, однако, как и любой другой корпоративной облигации, данному варианту следует выделить ограниченную долю от портфеля.