Меню
Меню

Отчётность компаний нефтегазового сектора

На что обращать внимание инвестору
Евгений Буторин
Частный инвестор

Сегодня предлагаю вам обсудить компании нефтегазового сектора России. Разобраться в тонкостях анализа отчётности, понять, как влияет структура экспорта, цены на нефть и курс валютных пар на выручку компаний. А также узнать, на что обратить внимание при анализе отчётности компаний нефтегазового сектора.

На российском фондовом рынке торгуются акции 14 нефтегазовых компаний. Но наиболее яркие представители сектора:

Будем использовать в своей работе отчётность только по МСФО.

Прежде, чем приступать к анализу операционных и финансовых показателей, стоит разобраться, как компании нефтегазового сектора зарабатывают деньги. То есть понять структуру экспорта и импорта компаний, в какой валюте они получают выручку, как курс этой валюты влияет на финансовые показатели, а также как меняется цена на нефть и газ. Важно и изучение налогового бремени (НДПИ, его динамика и влияние на котировки компании и экспортные пошлины). Но обо всём по порядку.

Обзор я проведу на примере компании «Лукойл» (основываясь на финансовой отчётности за девять месяцев и справочнике инвестора «Лукойла»).

«Лукойл» добывает нефть марки Urals и перерабатывает её на собственных НПЗ (нефтеперерабатывающих заводах). Кроме того, «Лукойл» добывает газ. Соотношение добычи нефти и газа равняется 1:3. При этом стоит помнить, что месторождения бывают разные, часть из них обозначаются термином ТРИЗ (трудноизвлекаемые запасы), которые намного экономически опаснее стандартных месторождений. «Лукойл» одна из компаний, добывающих ТРИЗ. 

Рис. 1. Структура добычи углеводородов

Обратившись к справочнику инвестора «Лукойла», мы понимаем структуру сбыта нефти.

Рис. 2. Продажи нефти и нефтепродуктов

Из этой таблицы делаем вывод, что продажи на внутреннем рынке составляют 38,7 млрд рублей, а на экспорт приходится практически 2 трлн рублей. Большую часть выручки компания получает в валюте (долларах и евро).

С нефтепродуктами ситуация аналогичная, но продажи на внутреннем рынке несколько выше.

Цену на нефть марки Urals удобно отслеживать по котировкам на нефть марки Brent, применяя коэффициент 0,89, или проанализировать по отчётности компании.

Рис. 3. Средняя цена на нефть и нефтепродукты в рублях

Как видно из таблицы, за год средние цены на нефть выросли на 46,5% благодаря девальвации национальной валюты и соглашению ОПЕК.

Теперь давайте разберём налоги. Существуют два основных налога: НДПИ (налог на добычу полезных ископаемых) и экспортные пошлины. Базовая ставка НДПИ с 2002 года по 2017 год выросла с 340 до 919 рублей без учёта коэффициентов, а с учётом коэффициентов с 490 рублей до 8 028 рублей. Ставка экспортной пошлины за 2017 год выросла с 79,1 долларов за тонну до 111,4 долларов. 

Рис. 4. Чистая цена нефти Urals, НДПИ и экспортной пошлины

Таким образом, компания «Лукойл» занимается добычей нефти марки Urals и природного газа, которые она перерабатывает на своих НПЗ. Часть добычи составляет трудноизвлекаемая нефть, которая несёт в себе увеличение затрат на добычу и переработку. Это одновременно и позитивно, так как компания осваивает новые технологии, и негативно, так как повышаются экономические затраты. Большая часть суммарного сбыта отправляется на экспорт, что говорит о влиянии динамики валютных пар на выручку компании. Кроме того, налоги и пошлины ежегодно увеличиваются, что является негативным фактором, снижающим выручку компании.

Если оценить отрасль и рынок в целом, то возможный пик спроса придётся после 2030 года (по данным стратегии компании). Это говорит о том, что рынок ещё может расти. 

Рис. 5. Спрос на жидкие углеводороды

Подтвердить этот вывод мы можем, наблюдая замедление и постепенный уход от угля крупнейших импортеров, таких как Китай.

Стоит прочесть последний отчёт заседания ОПЕК. Несмотря на то, что Россия не входит в ОПЕК, а является только наблюдателем, наша страна следует рекомендациям и сокращает добычу нефти. Это может сказаться на доходах всего нефтегазового сектора, причём как в сторону повышения (снижение предложения нефти ведёт к росту её стоимости), так и в сторону снижения (цена на нефть не всегда растёт, так как добычу наращивает США, а снижение добычи свидетельствует о снижении продаж). 

Нюансы анализа операционных показателей
Рис. 6. Добыча нефти и газа

При анализе операционных результатов особое внимание стоит уделить динамике показателей. При анализе таблицы выделяется лишь один показатель — добыча газа, выросший на 19,2% по сравнению с девятью месяцами 2017 года. И нам важно разобраться, почему. Для этого стоит заглянуть в пресс-релиз, и мы увидим, что причина роста — это запуск новых мощностей по добыче в Узбекистане, в Кандыме и Гиссаре. За девять месяцев 2018 года добыча выросла до 9,6 млрд м3, что на 84% больше, чем за аналогичный период 2017 года, что подтверждается данными отчётности.

 

Рис. 7. Добыча газа на месторождениях в Узбекистане
Нюансы анализа финансовых результатов

Имея на руках информацию о динамике цен на нефть в рублях, которая выросла в среднем на 46,5%, и производственные результаты, которые показали, что добыча нефти осталась на уровне прошлого года, мы можем прогнозировать рост выручки на аналогичном уровне.

 

Рис. 8. Финансовые результаты

В итоге рост выручки составил 40,2%, а рост прибыли 54,3% до уровня 460 млрд рублей, что чуть ниже наших ожиданий. При столь значительном росте стоит изучить комментарии, написанные в «анализе руководством компании», и станет ясно, что рост прибыли произошёл благодаря росту курса доллара и цен на нефть. Кроме того, в данном отчёте скрыты ещё две величины: 45 млрд рублей до вычета налогов или 38 млрд после, в свободном денежном потоке, полученные от продажи 100% доли АО «Архангельскгеолдобыча». 23,5 млрд рублей расхода, которые указаны в общехозяйственных, коммерческих и административных расходах, были потрачены на программу buyback.

 

Такую информацию следует понимать, чтобы не завышать ожидания в будущем. Например, если мы предположим, что курс доллара остался бы на уровне прошлого года, как и цена на нефть, то выручка компании была бы значительно меньше. Однако стоит отдать компании должное, так как объёмы добычи и торгов увеличились, а расходы держатся в приемлемом диапазоне.

Последнее, на что я хочу обратить внимание, это долговая нагрузка компании. Здесь стоит обратить внимание лишь на один показатель — структура долга.

Рис. 9. Структура долга

Если изучить диаграмму, то становится понятно, что основная часть долга компании номинирована в долларах. Это говорит о том, что ослабление рубля приносит компании не только хорошую прибыль, но также повышает долговую нагрузку. Сразу объясню: компания получает выручку в долларах и платит долг тоже в долларах, но если правительство РФ введёт обязательную конвертацию валютной выручки, то долларовая нагрузка может возрасти из-за высокой волатильности курса рубля к доллару США.

На этом анализ отчётности не заканчивается, так как стоит учесть ещё множество факторов: прогнозы ОПЕК и внутриполитические ситуации стран-экспортеров нефти и газа, санкционную политику в мире против нефтегазодобывающих стран и отдельных компаний. Не стоит упускать из внимания также и динамику курса рубля. Если акцентировать внимание на локальных факторах, то инвесторов должна интересовать инвестиционная программа, дивидендная политика, программы мотивации (такие как buyback), реорганизация структуры (продажа или покупка активов), а также эффективность работы менеджмента, разработка новых и использование зрелых месторождений.