Почему при кратном росте финансовых показателей акции «Распадской» стоят на месте?

Анализируем финансовые результаты ПАО «Распадская» за I полугодие 2022 года

«Распадская» (RASP) — один из крупнейших международных экспортёров коксующегося угля, который компания добывает на собственных площадках: Новокузнецкой и Междуреченской. Основным собственником предприятия является международная горнодобывающая компания Evraz.

Распадская

-17,25%

В середине августа «Распадская» представила впечатляющие финансовые результаты за I полугодие 2022 г., но после их публикации котировки акций компании всё равно упали. Основные моменты отчёта:

  • выручка в I полугодии выросла в 1,5 раза, до 1,691 млрд долл., на фоне сильной рыночной конъюнктуры;
  • EBITDA увеличилась почти в 2,5 раза, до 1,054 млрд долл., благодаря кратному росту продаж и операционной прибыли;
  • чистая прибыль в отчётном периоде прибавила 311% — до 0,662 млрд долл.;
  • чистый долг ушёл в отрицательную зону, снизившись до -0,114 млрд долл.

Давайте разберёмся, почему при таких результатах акции компании стоят так дёшево.

Динамика изменения стоимости акций «Распадской» за последний год

Рис. 1. Источник: MOEX
Рис. 1. Источник: MOEX

Операционные результаты компании

Сильная рыночная конъюнктура — главный краткосрочный драйвер роста, которой помог «Распадской» в I полугодии 2022 г. продемонстрировать кратный прирост финансовых результатов. При этом общий объём реализации угольного концентрата компании упал на 21%, до 6,8 млн т, на фоне сниженного спроса от российских металлургов. В II квартале они столкнулись с падением собственных продаж после ввода новых европейских санкций против российской стали.

Кроме слабого спроса от российских покупателей, ещё больший удар последовал от европейских партнёров — на фоне угольного эмбарго экспорт в ЕС обвалился сразу на 74% — до 0,212 млн т. Начиная с 10 августа 2022 г., в Европе действует запрет на импорт российского сырья, именно поэтому уже весной многие отраслевые компании решили заблаговременно отказаться от данной санкционной продукции.

Продажи угольного концентрата «Распадской» в I полугодии 2021 г.:

  1. Россия — 52%.
  2. Азия — 38%.
  3. Европа — 10%.

Продажи угольного концентрата «Распадской» в I полугодии 2022 г.:

  1. Россия — 50%;
  2. Азия — 46%;
  3. Европа — 4%.

Ещё одним негативным моментом стал рост денежной себестоимости угольного концентрата на 73%, до 62 долл./т. Однако текущий уровень цен — более 200 долл. — позволяет компании не замечать временные сложности.

Денежная себестоимость концентрата «Распадской», долл./т

Рис. 2. Источник: презентация «Распадской»
Рис. 2. Источник: презентация «Распадской»

Текущий уровень цен на коксующийся уголь, долл./т

Рис. 3. Источник: презентация «Распадской»
Рис. 3. Источник: презентация «Распадской»

Финансовые результаты компании

Рост средневзвешенной цены реализации угольного концентрата на 200% позволил «Распадской» продемонстрировать ударные финансовые показатели: общая выручка за первые 6 месяцев 2022 г. увеличилась на 147% — до 1,691 млрд долл. Текущий уровень цен полностью компенсировал слабые результаты в России и крайне негативные данные в ЕС.

Увеличение выручки также привело к росту EBITDA, которая год к году прибавила 240% — до 1,054 млрд долл. При этом в I полугодии 2022 г. «Распадская» дополнительно столкнулась с разовой переоценкой своих валютных вложений — компании пришлось зафиксировать убыток в 0,114 млрд долл. на фоне сильного укрепления рубля.

Чистая прибыль по итогам текущего отчётного периода выросла на 311% — до 0,662 млрд долл., а показатель EPS увеличился с 0,23 долл. до 0,99 долл. Основные причины таких впечатляющих результатов — сильная рыночная конъюнктура и отсутствие крупных затрат.

Основные финансовые результаты «Распадской», млрд долл.

I пол. 2021

I пол. 2022

Изменение

Средневзвешенная цена реализации угля, долл./ т

76,8

235,7

210%

Выручка

0,683

1,691

147%

EBITDA

0,310

1,054

240%

Рентабельность по EBITDA

45%

62%

17 пп

Чистая прибыль

0,161

0,662

311%

Чистый долг

0,172

-0,114

Рис. 4. Источник: финансовые результаты «Распадской»

В чём идея покупки?

Основная среднесрочная идея в акциях «Распадской» — это возврат к дивидендным выплатам. Сейчас менеджмент компании не может распределить заработанную чистую прибыль среди акционеров, так как существует запрет на выплату дивидендов нерезидентам со стороны ЦБ РФ. В краткосрочной перспективе эта проблема вряд ли решится — диалог между российскими и европейскими законодательными органами не ведётся.

Учитывая инфраструктурные риски и сохраняющуюся высокую волатильность на основных рынках сбыта, совет директоров «Распадской» решил отказаться от текущего распределения прибыли по результатам I полугодия 2022 г. Основная причина — менеджмент компании не считает, что выплата дивидендов послужит долгосрочным интересам её акционеров.

В качестве дополнительного среднесрочного драйвера роста «Распадской» можно назвать увеличение производства — к 2025 г. менеджмент российской компании планирует нарастить собственную добычу угля до 30 млн т. Текущий показатель — 23–24 млн т.

Динамика добычи «Распадской», млн т

Рис. 5. Источник: финансовая отчётность «Распадской»
Рис. 5. Источник: финансовая отчётность «Распадской»

Кроме того, в конце 2020 г. «Распадская» купила конкурента — «Южкузбассуголь», после чего её добыча фактически удвоилась.

«Распадская» на фоне конкурентов

В I полугодии 2022 г. «Распадская», являясь мировым лидером угольного сектора, продемонстрировала самые слабые показатели в сравнении с главными отраслевыми конкурентами. Данная аномалия во многом объясняется санкционным давлением и сильным укреплением национальной валюты, что негативно сказывается на всех российских экспортёрах.

Тем не менее менеджмент «Распадской» сохраняет свой прежний производственный прогноз — в 2022 г. «Распадская» планирует добыть 23 млн т угля, что соответствует показателям прошлого года. С учётом того, что за первые шесть месяцев компания произвела 10,1 млн т сырья, в II полугодии предприятие должно добыть не менее 12,9 млн т.

Сравнение результатов «Распадской» с конкурентами в I полугодии 2022 г.

Компания

Динамика выручки, %

Динамика EBITDA, %

Динамика чистой прибыли, %

«Распадская»

147%

240%

311%

Ramaco Resources

146%

312%

431%

Warrior Met Coal

127%

502%

2756%

Arch Resources

147%

704%

3133%

Peabody Energy

146%

395%

Рис. 6. Источник: финансовые результаты «Распадской», Ramaco Resources, Warrior Met Coal, Arch Resources, Peabody Energy

Peabody Energy в I полугодии 2021 г. заработал отрицательную чистую прибыль в размере −0,108 млрд долл., а в I полугодии 2022 г. положительную — в размере 0,29 млрд долл.

Сравнение мультипликаторов угольного сектора

Компания

EV/EBITDA

P/E

Чистый долг / EBITDA

«Распадская»

1,23

1,97

-0,06

«Мечел»

2,97

0,97

2,31

Ramaco Resources

2,52

4,63

-0,21

Warrior Met Coal

1,39

2,78

-0,30

Arch Resources

2,23

2,83

-0,08

Peabody Energy

1,94

4,43

-0,04

Рис. 7. Источник: финансовые результаты «Распадской», «Мечела», Ramaco Resources, Warrior Met Coal, Arch Resources, Peabody Energy

Что будет с акциями «Распадской»?

В I полугодии 2022 г. «Распадская» продемонстрировала сильные финансовые результаты: выручка возросла на 174%, EBITDA — на 240%. При этом отрицательным триггером, повлиявшим на стоимость акций, стало отсутствие дивидендов. Но со временем основной акцент должен сместиться на финансовые результаты и рыночную конъюнктуру, которые и будут определять дальнейшее движение котировок.

Коротко о главном

Еженедельная рассылка с лучшими материалами «Открытого журнала»

Подписаться

Частный инвестор, аналитик
Откройте счёт прямо сейчас

Без минимальной суммы, платы за обслуживание и скрытых комиссий

Открыть счёт
Больше интересных материалов